摘要：6000多億元債務(wù)壓頂？（歡迎關(guān)注杠桿游戲）

撰文|張銀銀&編輯|欣欣然

壓箱底的資產(chǎn)拋售，傳言多日，終于實(shí)錘。

(資料圖片)

10月19日晚，復(fù)星國際與南鋼股份雙雙發(fā)布公告，復(fù)星國際旗下的復(fù)星高科、復(fù)星產(chǎn)投及復(fù)星工發(fā)，與沙鋼集團(tuán)于10月14日簽訂了《投資框架協(xié)議》，復(fù)星系擬向沙鋼轉(zhuǎn)讓其所聯(lián)合持有的南京南鋼鋼鐵聯(lián)合有限公司（下文簡稱“南鋼”）60%股權(quán)，潛在出售之意向代價不超過160億元。

交易對價的具體金額，雙方還將根據(jù)盡職調(diào)查結(jié)果進(jìn)一步協(xié)商。

注意，最終能否簽署正式協(xié)議仍存在重大不確定性。

此前3天，復(fù)星國際、南鋼股份同時處于停牌中。

對于外界來說，對此事件的關(guān)注主要有2大角度：

1）沙鋼如果完成此次交易，有望略微超過鞍鋼躋身我國第二大鋼鐵企業(yè)。

當(dāng)然，4個月前的2022年6月，鞍鋼集團(tuán)宣布重組凌鋼集團(tuán)，如果完成交易，即便沙鋼合并南鋼或許依舊排第三。

2）2022年以來，復(fù)星系深陷債務(wù)危機(jī)，甚至傳出了各種匪夷所思的“謠言”?！爸袊头铺亍惫鶑V昌不得不露面辟謠。

不過，復(fù)星系近期完成和正在進(jìn)行的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓起碼已經(jīng)200多億元，如果算上此次交易，差不多400億元。

復(fù)星系入股南鋼小20年，作為其現(xiàn)金奶牛，無論從戰(zhàn)略布局、企業(yè)情感，還是從財務(wù)角度，不到萬不得已不至于非賣不可。

復(fù)星系缺錢、債務(wù)承壓是確定的。

今天，杠桿游戲根據(jù)復(fù)星國際的2022年中報，用其公開數(shù)據(jù)，談?wù)勂鋫鶆?wù)問題吧。

1、營收增長、利潤下滑、債務(wù)及債務(wù)率提高、利率成本微降

2022上半年，復(fù)星國際實(shí)現(xiàn)總收入828.9億元，較2021年同期上升17.7%。

4大業(yè)務(wù)板塊，營收幾乎全部或多或少提升。

不過，遺憾的是，杠桿游戲注意到，歸母凈利潤較2021年同比下滑超32%，約27.0億元。

且如下圖，復(fù)星國際的健康、快樂、富足、智造4大業(yè)務(wù)板塊，歸母凈利潤同比全部下滑。

且快樂板塊直接是虧損的，比如部分文旅業(yè)無法正常開展影響很大。同時，富足板塊的保險部分，也是虧損的。

2022上半年，復(fù)星國際及其全資附屬公司復(fù)星高科于境內(nèi)外公開市場（含銀團(tuán)貸款）融資人民幣176.7億元。

復(fù)星高科公開市場新發(fā)行和轉(zhuǎn)售留存?zhèn)嫌嫾s102億元，并籌組約16.6億元的外資銀行人民幣銀團(tuán)。

復(fù)星國際獲得約美元8.75億元等值境外銀團(tuán)貸款，該銀團(tuán)貸款，也是該司連續(xù)第六年在境外完成銀團(tuán)貸款的籌組。

和外界對復(fù)星系債務(wù)危機(jī)的傳言不同，復(fù)星國際通過提前要約回購及二級市場買入等方式，主動提前管理到期債務(wù)及改善債務(wù)到期結(jié)構(gòu)。

2022年6月，復(fù)星國際宣布要約回購2022年下半年行權(quán)及到期的債券，并提早贖回債務(wù)；

截至2022年7月底，通過要約回購及二級市場買入，提前購回合計約美元3.66億元等值票面價值的復(fù)星國際境外債券。

同時，探索拓展新的融資渠道。2022上半年，復(fù)星高科成功發(fā)行了上海自貿(mào)區(qū)債券美元1.5億元和海南礦業(yè)可交換債20億元，期限均為三年期，維護(hù)了債券久期并擴(kuò)大了投資人基礎(chǔ)。

截至2022年6月末，復(fù)星國際總債務(wù)為2611.18億元，較2021年末的2371.20億元，有所增加。

中報解釋：

主要是由于本集團(tuán)各板塊業(yè)務(wù)拓展而導(dǎo)致債項(xiàng)增加。

截至2022年6月末，杠桿游戲注意到，復(fù)星國際總債務(wù)占總資本比率為56.8%，較2021年末上升3.0個百分點(diǎn)，現(xiàn)金及銀行結(jié)余及定期存款1176.5億元；

平均債務(wù)成本為4.50%，較2021年全年平均債務(wù)成本下降0.05個百分點(diǎn)——杠桿游戲覺得，這個利率成本還是可以的。

2、利息開支較明顯增長，超1200億元需要一年內(nèi)償還

中報披露，復(fù)星國際扣除資本化金額之利息凈開支，2021上半年為45.46億元，2022上半年增長到51.25億元。

總債務(wù)增加，對利息的支出影響還是挺大。

同時，杠桿游戲看到，截至2022上半年借貸利息率約介于0.0%至12.1%之間，而2021年同期則約介于0.0%至9.8%之間。

未償還的債務(wù)中，如下圖，47.4%需要一年及以內(nèi)償還。做一個簡單計算，意味著復(fù)星國際一年內(nèi)需要還的錢高達(dá)1200多億元。

不否認(rèn)，復(fù)星國際賬上有些錢，但同時這個數(shù)字確實(shí)也是驚人的。

中報披露，截至2022年6月末，其現(xiàn)金及銀行結(jié)余及定期存款1176.54億元。

正常、可持續(xù)不受影響的融資，是未來一年扛過債務(wù)周期的基本保障；如果融資或者企業(yè)經(jīng)營受到一定影響，可能賣出部分資產(chǎn)，也是必選項(xiàng)。

從今年以來的動作看，復(fù)星國際就是這么做的。

當(dāng)然，復(fù)星國際也說，其尚未提用之銀行信貸總額合共1513.06億元。同時，動用信貸額前須獲得銀行根據(jù)中國的銀行法規(guī)對個別項(xiàng)目的審批。

截至2022年6月末，復(fù)星國際抵押了1213.12億元資產(chǎn)，以獲得銀行及其他借貸。2021年末，該數(shù)據(jù)為857.69億元。

另外，截至2022年6月末，復(fù)星國際或然負(fù)債73.86億元，2021年末該數(shù)據(jù)為約80億元。

中報提示，公司可能面臨外匯風(fēng)險、利率風(fēng)險。

3、6000多億元債務(wù)壓頂？

外界傳言，復(fù)星國際6000多億元債務(wù)壓頂。

如杠桿游戲上文所述，總債務(wù)好像沒有這么多，一半都不到，當(dāng)然2600多億元也不是一個小數(shù)字。

所謂6000多億元債務(wù)壓頂，到底怎么回事？

首先，6500多億元的負(fù)債，3000多億元為流動負(fù)債，2000多億元為非流動負(fù)債。

然后，復(fù)星國際的中報有板塊負(fù)債詳細(xì)數(shù)據(jù)披露。如下圖。

如果看這個圖，確實(shí)有超6500億元的負(fù)債，但是看細(xì)節(jié)，富足板塊的負(fù)債最多。比如保險1900多億元、資管2400多億元。

從會計角度闡釋，6500多億元的負(fù)債，部分屬于合同負(fù)債、金融板塊的債務(wù)等，和需要定期付息的債務(wù)不是一個概念。

比如拿富足（金融）板塊為例，保險也好、理財也好，上述負(fù)債在財報上體現(xiàn)為負(fù)債，是因?yàn)槟昧丝蛻舻腻X，這是一個金融合同關(guān)系。

當(dāng)然，如果復(fù)星國際把客戶的錢都虧光了、或者挪用跑路，這確實(shí)會造成嚴(yán)重的危機(jī)——但是，應(yīng)該不至于，一個企業(yè)沒有不靠譜到這個程度。

說完復(fù)星國際的金融類負(fù)債，杠桿游戲從中報中也看到該司計息銀行借款、其他借款的詳細(xì)數(shù)據(jù)和結(jié)構(gòu)。如下圖。

我們可以注意到一個現(xiàn)象，和2021年末比，銀行借款方面，有抵押的增長非常明顯。

2021年末該數(shù)據(jù)為450億元出頭，2022年6月末為590多億元。

當(dāng)然，無抵押的也是大幅增長。

各類債券方面，傳統(tǒng)私募債券、優(yōu)先票據(jù)、中期票據(jù)都出現(xiàn)了減少，而超短融等明顯增長。

沒有更多的細(xì)節(jié)和信息，杠桿游戲無法亂說和判斷，但我想這是一個思考的角度。

本文未標(biāo)注出處的財務(wù)圖表，均源自復(fù)星國際有關(guān)公告，特此說明并致謝

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