美聯(lián)儲6月議息會議釋放鴿派信號，表達因為經(jīng)濟總體走弱、全球經(jīng)濟前景不佳及對通脹擔(dān)憂，可能未來采取降息手段。與此同時，ECB行長德拉吉也再次表達了施行負利率量化寬松的可能性，全球利率普降。中國信用流動性有所改善，但非銀機構(gòu)資金依然偏緊，經(jīng)濟數(shù)據(jù)低迷，前期匯率和通脹對利率下行制約已得到有效改善，中美貿(mào)易摩擦不確定性仍大。但目前美債已經(jīng)充分反映了年內(nèi)兩次降息情境，短期收益率或在2%附近振蕩整理一段時間，向下有效突破2%關(guān)口仍需等待。央行采取降低隔夜利率及增加公開市場操作緩解流動性，降準(zhǔn)時點繼續(xù)推后。我們認(rèn)為，短期利率市場仍將以振蕩為主，十年期國債收益率大概率仍維持在3.2%—3.4%區(qū)間振蕩。

上周美聯(lián)儲召開的6月議息會議釋放鴿派信號，市場寬松預(yù)期再起。彭博美聯(lián)儲未來隱含利率顯示，7月降息概率已經(jīng)達到100%，降息基本無懸念，本次議息會議爭議的焦點在降息一次還是兩次。美聯(lián)儲議息會議召開后，美十年期國債利率在一個月內(nèi)從2.43%一路下跌至2%附近，甚至一度跌破2%重要關(guān)口。

從數(shù)據(jù)來看，盡管美國失業(yè)率依然維持在低位，但美國消費疲軟，通脹遲遲達不到目標(biāo)，與此同時，制造業(yè)生產(chǎn)投資放緩，作為領(lǐng)先指標(biāo)，房地產(chǎn)、消費、LEI等數(shù)據(jù)也普遍回落，但作為同步指標(biāo)的就業(yè)數(shù)據(jù)依然堅挺，因此當(dāng)下美國經(jīng)濟增速大概率見頂，但短期進入衰退的概率仍低。如果美聯(lián)儲重啟降息周期，不排除美國經(jīng)濟會暫時止住下跌趨勢，將衰退時點再度推后。美聯(lián)儲完成降息后經(jīng)濟有再次反彈的可能性，收益率下跌幅度與降息幅度相關(guān)。考慮到目前期貨市場已經(jīng)充分反映了7月降息預(yù)期，如果7月議息會議僅降息一次，不排除美債收益率觸底反彈，小幅回升，收益率向下有效跌破2%仍需等待。

與美聯(lián)儲鴿派表態(tài)類似，近期ECB行長德拉吉也表達了歐元區(qū)未來可能會再度采取寬松刺激政策，以提振經(jīng)濟的可能性。如果歐元區(qū)在未來數(shù)月的增長表現(xiàn)仍然低迷，該行有可能在今年夏秋兩季期間，加快打開寬松政策的大門。

從近期國內(nèi)微觀經(jīng)濟來看，數(shù)據(jù)整體偏弱，目前市場比較關(guān)注中美元首會晤。但我們也觀測到一些數(shù)據(jù)韌性仍在，經(jīng)濟下滑幅度未必有市場預(yù)期那樣劇烈。具體來看，5月地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)疲弱，同比增速下滑轉(zhuǎn)負至-5.5%，一線城市銷量增速也同比下滑。近期蘇州和西安都推出了較為嚴(yán)厲的房地產(chǎn)政策，中央房地產(chǎn)政策短期無意轉(zhuǎn)向，預(yù)計未來銷售或?qū)⒗^續(xù)下滑。但目前地產(chǎn)庫存依然偏低，新開工增速與土地購置增速差值持續(xù)擴大，房企開工意愿沒有明顯下滑，因此房地產(chǎn)投資大概率穩(wěn)住當(dāng)前水平，繼續(xù)大幅下跌概率不大。

消費方面，汽車銷售略有回暖，但產(chǎn)量跌幅繼續(xù)擴大。5月汽車產(chǎn)銷走勢分化，限額以上汽車零售增速回升轉(zhuǎn)正至2.1%，但產(chǎn)量跌幅仍在擴大，全國汽車產(chǎn)量增速降至-21.5%，指向需求回暖、生產(chǎn)仍冷。我們觀測到過去汽車報廢量水平偏低，可能是“國五”向“國六”規(guī)則轉(zhuǎn)變以及稅率問題導(dǎo)致?lián)Q車意愿暫時被滯后，隨著“國六”標(biāo)準(zhǔn)的實施，下半年汽車消費或有邊際回暖的可能性。

5月發(fā)電、用電增速均降，6月上中旬發(fā)電耗煤同比增速-9.7%，較5月降幅收窄。鋼鐵和水泥產(chǎn)量整體也呈現(xiàn)下滑趨勢，意味著二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍不容樂觀，經(jīng)濟下行壓力仍大。總體來說，中國經(jīng)濟二季度大概率下行，但三季度具備一些邊際改善的跡象，目前市場一致預(yù)期較為悲觀，不排除未來經(jīng)濟超預(yù)期的可能性。

總體上，我們認(rèn)為，短期利率市場仍將圍繞在3.2%—3.4%利率區(qū)間振蕩為主，缺乏單邊行情刺激因素，央行降準(zhǔn)落地仍需要經(jīng)濟數(shù)據(jù)、信用風(fēng)險及G20峰會元首會晤等諸多因素相配合，目前來看難度較大，即使降準(zhǔn)也大概率在7月美聯(lián)儲議息會議和中央政治局會議之后。交易上仍以區(qū)間振蕩操作為主。 (作者單位：領(lǐng)睿資產(chǎn))

標(biāo)簽： 流動性緊張 期債區(qū)間操作